Strukturierung von Vermögensanlagen bei Privatanlegern

Auf einen Blick

  • Praktisches Beispiel für die Erarbeitung und Umsetzung einer effizienten, aber individuellen und risikogerechten Anlagestrategie für Privatinvestoren
  • Basis: Für Privatinvestoren typische Strategie mit Vermögensaufteilung von 25% in Liquidität, 50% in Schweizer Immobilien und 25% in Ergänzungsanlagen (davon 15% in kotierte Aktien sowie 10% in Private Equity Anlagen resp. Beteiligungen)
  • Fokus der Analyse: Risiko der Anlagestrategie des Privatanlegers, welches durch historische Simulationen aufgezeigt wird
  • Im Anschluss an Erarbeitung der Anlagestrategie: Planung Mandatsstruktur und Selektion Vermögensverwalter

 

Ausgangslage

Diese Seite behandelt an einem Beispiel die Grundlagen zur Erarbeitung und Umsetzung einer effizienten, aber individuellen und risikogerechten Anlagestrategie für Privatanleger. Dabei wird zuerst der allgemeine Prozess zur Strukturierung von Vermögensanlagen aufgearbeitet, bevor eine für Privatinvestoren typische Anlagestrategie analysiert wird, die eine Aufteilung des Vermögens von 25% in Liquidität, 50% in Schweizer Immobilien und 25% in Ergänzungsanlagen vorsieht. Die Ergänzungsanlagen sollen primär in kotierte Aktien (rund 15%) und Private Equity Anlagen resp. Beteiligungen (rund 10%) getätigt werden. Bei der Analyse der geplanten Strategie liegt das Augenmerk auf dem Risiko dieser Strategien, das durch historische Simulationen aufgezeigt wird. Nach der Erarbeitung der Anlagestrategie erfolgt die Planung der Mandatsstruktur und daraufhin die eigentliche Selektion.

 

Prozess zur Strukturierung von Vermögensanlagen

Zielsetzungen

Folgende Zielsetzungen müssen bei der Entwicklung der optimalen Vermögensallokation berücksichtigt werden:

  • Liquiditätsziel: Die Ausgaben können, unter Berücksichtigung der Einkünfte, termingerecht getätigt werden.
  • Risikokonformität: Eine hinreichende Diversifikation soll durch die Anlagestrategie erreicht werden.
  • Kapitalerhaltungsziel: Die angestrebte Performance des Gesamtvermögens soll mindestens die reale Kaufkraft des Kapitals erhalten. Dies bedeutet, dass neben der Erwirtschaftung der laufenden Ausgaben eine Realwerterhaltung des Vermögens angestrebt werden soll. Damit bleibt das Vermögen auch für zukünftige Generationen in seiner heutigen Substanz erhalten.

Um diese Ziele bestmöglich erreichen zu können, sollte ein strukturierter Anlageprozess durchgeführt werden. Dieser Prozess wird in den folgenden Abschnitten kurz beschrieben.

Anlageprozess

Der Prozess zur Strukturierung von Vermögensanlagen, oftmals auch Anlageprozess genannt, beinhaltet fünf wesentliche Schritte (vgl. Abbildung 1) und sollte regelmässig, d.h. alle 3 - 5 Jahre, wiederholt resp. überprüft werden. Einzige Ausnahme ist das Investment Controlling, das laufend durchgeführt werden sollte.

 

 

 

Der Anlageprozess - Abbildung 1.png

 

Erarbeitung der Anlagestrategie

Analyse der Verpflichtungen (Mittelbedarf)

Ausgangspunkt für die Entwicklung einer risikogerechten Anlagestrategie ist die Ermittlung der notwendigen Erträge, die das Portfolio generieren muss. Konkret geht es bei Privatpersonen oder Familien darum, die Vermögenserträge zu bestimmen, welche mit den Verpflichtungen übereinstimmen und somit die zukünftigen Ausgaben resp. den zukünftig benötigten Mittelbedarf decken. Ein weiteres Ziel im Hinblick auf zukünftige Generationen ist meist auch die reale Vermögenserhaltung, d.h. zusätzlich sollte zumindest die Inflationsrate erwirtschaftet werden. Der Mittelbedarf kann im Detail analysiert werden, was nicht nur zur genaueren Schätzung dieses Bedarfes führt, sondern unter Umständen auch zu weiteren Erkenntnissen (z.B.: In welchen Bereichen wird der Grossteil der Ausgaben getätigt? Welche Ausgaben sind zweckmässig?). Diese detaillierte Analyse des Mittelbedarfes ist jedoch nicht zwingend und kann auch durch eine grobe Schätzung der Privatperson resp. der Familie erfolgen. Basierend auf dieser Schätzung und dem aktuellen Vermögen kann eine Rendite berechnet werden, die diesen Mittelbedarf deckt. Diese Rendite wird zumeist als Mindestrendite bezeichnet.

2. Säule 2014 - Analyse der Geschäftsberichte von Pensionskassen.png

Falls eine solche Berechnung der Mindestrendite noch nicht durchgeführt wurde, sollte dies nachgeholt werden, da sie den Rahmen für die Risikoüberlegungen liefert. Falls beispielsweise kein Mittelbedarf besteht, müssen nur die Inflation sowie die Kosten der Vermögensverwaltung erwirtschaftet werden, um das Vermögen real zu erhalten. Dieser Umstand führt dazu, dass zur Werterhaltung auch ein sehr defensives Portfolio ausgewählt werden kann.

Analyse der Risikofähigkeit und der Risikopräferenzen

Auf Basis dieser Mindestrendite werden verschiedene Strategievorschläge erarbeitet. Dabei sollte das aktuelle Portfolio berücksichtigt werden, um allfällige Transaktionskosten in die Überlegungen miteinzubeziehen. Die Risiken dieser Vorschläge werden anhand verschiedener Kennzahlen und historischer Simulationen visualisiert. Bei einer historischen Simulation werden die Risiken illustriert, indem eine fiktive Entwicklung der Anlagestrategie in Krisen aufgezeigt wird. Abbildung 2 zeigt Beispiele einer solchen Vermögensentwicklung während der Finanzkrise. Dabei zeigt sich, dass aktienlastige Strategien einen wesentlich höheren Verlust erlitten hätten.

2. Säule 2014 - Analyse der Geschäftsberichte von Pensionskassen.png

In Diskussionen werden danach die Risikofähigkeit und Risikopräferenzen zusammen erörtert, bevor eine Strategie bestimmt wird. Diese Strategie wird weiter ausgearbeitet und verfeinert.

 

Analyse von potenziellen Strategien

 

Überprüfung Risikokonformität der potenziellen Strategie

Bei typischen Privatinvestoren ist meist eine Aufteilung des Vermögens von 25% in Liquidität resp. sichere Schweizer Obligationen, 50% in Schweizer Immobilien und 25% in Ergänzungsanlagen geplant. Das Vermögen für Ergänzungsanlagen soll primär in kotierte Aktien (rund 15%) und in Private Equity Anlagen (rund 10%) investiert werden. Um ein besseres Verständnis für die Risiken dieser geplanten Strategie zu erhalten, werden zuerst verschiedene historische Simulationen durchgeführt, um die Anlagerisiken der geplanten Strategie zu illustrieren. Im Anschluss werden zwei weitere mögliche Risiken der geplanten Strategie, nämlich mögliche Klumpen- und Gegenparteirisiken, diskutiert. Beginnend mit der Einschätzung der Anlagerisiken werden zwecks besserer Einschätzung dieser Risiken folgende sechs Referenzportfolios erstellt:

      • Portfolio Stabil: Investition in Geldmarktanlagen mit dem Ziel, die Inflation bei geringen Risiken auszugleichen.
      • Portfolio Obligationen: Investitionen primär in Schweizer Obligationen und zu einem kleineren Teil in ausländische Staatsanleihen sowie Unternehmensanleihen.
      • Portfolio Defensiv: Der Grossteil des Portfolios besteht aus Schweizer Obligationen, ergänzt um ausländische Obligationen sowie einen kleinen Teil Aktien.
      • Portfolio Basis: Das Portfolio besteht primär aus Schweizer Obligationen mit einem erhöhten Anteil Aktien.
      • Portfolio Wachstum: Investitionen primär in Aktien Welt und Schweiz, ergänzt um Obligationen.
      • Portfolio Aktien: Das Portfolio besteht primär aus Aktien Welt, ergänzt um Aktien Schweiz.

2. Säule 2014 - Analyse der Geschäftsberichte von Pensionskassen.png

Tabelle 2 zeigt die Rendite- und Risikoeigenschaften dieser unterschiedlichen Portfolios im Vergleich zur geplanten Strategie. Es zeigt sich, dass die geplante Strategie ein mittleres Anlagerisiko und eine entsprechende erwartete Rendite aufweist. Zudem wird die oben berechnete Mindestrendite in der Erwartung nicht übertroffen. Konkret müsste bei Beibehaltung der Strategie im Durchschnitt real vom Vermögen gezehrt werden, damit die geplanten Ausgaben getätigt werden können. Wenn dieser Umstand nicht akzeptiert wird, bestehen zwei Möglichkeiten: Entweder können die geplanten Ausgaben gekürzt oder die Risiken und damit die erwartete Rendite der Anlagestrategie erhöht werden. Die Möglichkeit einer Erhöhung der Risiken sollte jedoch vorher im Detail analysiert werden, was beispielhaft im nächsten Abschnitt erfolgt.

Konkret sind die Risiken dieser geplanten Strategie vergleichbar mit einem Portfolio „Basis“, das rund 40% Aktien hält. Ein solches Portfolio entspricht in etwa auch dem Pictet BVG-40 Index, der ein etwas höheres Risiko aufweist, als eine typische Schweizer Pensionskasse eingeht. Im Vergleich zur geplanten Strategie ist das sehr konservative Portfolio „Obligationen“, welches nur Obligationen enthält, nur halb so risikoreich. Ein Portfolio, das nur in Geldmarktanlagen investiert ist und somit gerade die zukünftige Inflation erwirtschaften wird, weist gar 85% weniger Risiken im Vergleich zur geplanten Strategie auf. Um die Mindestrendite in der Erwartung zu erreichen, müsste die Strategie einen hohen Anteil Aktien aufweisen, was hohe Risiken mit sich zieht (d.h. Mischung zwischen Portfolio „Wachstum“ und „Aktien“).

Zur besseren Illustration dieser Zahlen und der damit verbundenen Risiken wird anhand verschiedener historischer Simulationen die fiktive Entwicklung der Portfolios in den Krisensituationen Subprime-Krise und Dotcom-Krise aufgezeigt. Die Abbildungen 3 und 4 zeigen die Resultate dieser Simulationen, welche bestätigen, dass es sich bei der geplanten Strategie um ein Portfolio mit mittlerem Anlagerisiko handelt. Konkret wäre in der Subprime-Krise ein Verlust von über 20% entstanden. In der Dotcom-Krise hätte der Verlust rund 10% betragen.

Historische Analyse: Subprime-Krise.png

Historische Analyse: Dotcom-Krise.png

Wenn die Strategien etwas detaillierter betrachtet werden, lässt sich in Krisensituationen, insbesondere während der Dotcom-Krise, der Effekt beobachten, dass (sichere) Obligationenanlagen im Wert steigen, während Aktien stark an Wert verlieren. In der Praxis wird dabei oftmals der Begriff „Flight-to-Quality-Effekt“ verwendet. Auch Geldmarktanlagen entwickeln sich in Krisen meist positiv. Selten kann es aber auch bei „sicheren“ Obligationen oder Geldmarktanlagen zu negativen Renditen kommen. Die geplante Strategie sieht eine hohe Allokation in Schweizer Immobilien vor, was ein zusätzliches Risiko darstellen kann. Um dieses Risiko zu illustrieren, wird die fiktive Entwicklung der geplanten Strategie während der Schweizer Immobilienkrise berechnet. Abbildung 5 zeigt die historische Analyse der verschiedenen Portfolios zu dieser Zeit. Konkret verloren die Schweizer Immobilien im Jahr 1994 20% ihres Wertes, was bei der geplanten Strategie zu einem Wertverlust von 10% geführt hätte.

Historische Analyse: Schweizerische Immobilienkrise.png

Höhere Risiken führen trotz Krisenzeiten im Durchschnitt auch zu höheren Renditen. Abbildung 6 zeigt einen längerfristigen Vergleich der verschiedenen Portfolios seit Beginn des Jahres 1990. Dabei zeigt sich, dass eine reine Aktienstrategie („Portfolio Aktien“) die höchste Rendite erwirtschaftet hätte. Allerdings waren die Risiken eines solchen Portfolios auch am grössten (d.h. es weist hohe Wertschwankungen auf). Die moderaten Risiken hätten auch bei der geplanten Strategie zu einer mittleren Rendite geführt. Einzig das Portfolio Stabil (Geldmarkt) hätte zu keiner Zeit zu Verlusten geführt.

Historische Analyse - Langfristiger Vergleich.png

Die historischen Analysen haben gezeigt, dass die geplante Strategie neben den für Investoren typischen Anlagerisiken auch Risiken bei Schweizer Immobilien beinhaltet. Zusätzlich könnte auch noch ein Gegenparteirisiko bei der Liquidität bestehen, falls diese Liquidität auf ein Bankkonto transferiert wird. Ein allfälliger Konkurs dieser Bank könnte zu einem hohen Verlust bei einer im Normalfall risikoarmen Anlagekategorie führen. Institutionelle Investoren vermeiden ein solches Gegenparteirisiko, indem die Liquidität in einen oder mehrere Geldmarktfonds investiert wird.

Dieser Abschnitt hat die Anlage- und Gegenparteirisiken und zum Teil auch das Risikopotenzial der geplanten Strategie aufgezeigt. Falls die Strategie trotz Nichterreichen der Mindestrendite im Erwartungswert als genügend ertragreich und risikokonform betrachtet wird und keine Fragen rund um die Anlageorganisation geklärt werden müssen, ist der nächste Schritt die Umsetzung, d.h. die Planung der Mandatsstruktur und die Selektion der Vermögensverwalter. Falls die Strategie als zu risikoreich oder zu wenig ertragsreich eingeschätzt wird, sollte eine fundierte Analyse zur Überarbeitung der Anlagestrategie durchgeführt werden.

Umsetzung

Durch die geplante Vermögensstruktur und die Eigenverwaltung durch den Eigentümer ist die Mandatsstruktur vorgegeben. Abbildung 7 zeigt diese geplante Mandatsstruktur, in der für 10% des Vermögens ein aktiver Vermögensverwalter für Aktien gesucht werden soll.

Geplante Mandatsstruktur.png

Der institutionelle Standard für die Auswahl eines solchen Vermögensverwalters ist ein mehrstufiger Prozess, wie ihn Abbildung 8 darstellt.

Bevor die Ausschreibung vorgenommen werden kann, sollten als erster Schritt die Mandatsziele und -richtlinien definiert werden, die den „Spielraum“ der Vermögensverwalter festlegen. Beispielsweise könnte das Ziel eines aktiven Aktienmandats die Erwirtschaftung einer zusätzlichen Rendite gegenüber einer passiven Strategie sein oder die Reduzierung von möglichen maximalen Draw-downs (d.h. Reduzierung des höchsten jemals erzielten Verlustes).

Bei der eigentlichen Ausschreibung wird anhand eines Marktscreens und der Verwendung von Eignungskriterien wie beispielsweise Governance-Aspekten und objektiven Beurteilungskriterien (z. B. Stabilität des Teams) eine erweiterte Kandidatenliste (Long List) von Vermögensverwaltern erstellt. Diese Liste wird zum Teil mit Kandidaten ergänzt, mit denen der Eigentümer gute Erfahrungen gemacht hat.

 

Institutioneller Prozess zur Selektion eines Vermögensverwalters.png

 

Diese erweiterte Kandidatenliste wird anhand der Mandatsziele und weiterer spezifischer Anforderungen auf die Kandidatenliste (Short List) reduziert. Beispielsweise könnten ein diversifiziertes Portfolio, keine Titel ausserhalb der Benchmark, ein langer Track Record, eine Begrenzung des aktiven Risikos (Tracking Error) und ein erfahrener Teamleiter als spezifische Anforderungen definiert werden. Diese Kriterien würden beim Beispiel Aktien Schweiz dazu führen, dass die Short List nur drei Vermögensverwalter beinhaltet.

Die Vermögensverwalter auf dieser Short List werden in einem zweiten Schritt zu einer Offertstellung, d.h. zur eigentlichen Ausschreibung, eingeladen. Dabei werden diesen Vermögensverwaltern die kundenspezifischen Mandatsrichtlinien und ein detaillierter Fragebogen zugestellt. Die Antworten im Fragebogen inkl. der Performance des Vermögensverwalters (Track Record) werden ausgewertet und es wird eine detaillierte Dokumentation erstellt. Anschliessend wird diese Dokumentation mit dem Privatanleger besprochen und eine Vorauswahl getroffen. in einem dritten Schritt erfolgt eine Präsentation der Kandidaten, die in die engere Auswahl genommen wurden.

Allenfalls kommt auch ein direkter Besuch vor Ort in Frage, um die Infrastruktur zu überprüfen oder um mit Mitarbeitern verschiedenster Abteilungen ein Interview durchzuführen (z.B. individuelle Befragung des Risikomanagers). Nach der Wahl des Vermögensverwalters folgen die Vertragsverhandlungen und die Transition. Zum Schluss des Anlageprozesses sollte ein laufendes unabhängiges Investment Controlling durchgeführt werden.

 


Ansprechpartner

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Dr. Dominique Ammann
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Dr. Hansruedi Scherer
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